Desde 2020, temos visto a expressão SPAC aparecer em jornais de negócios brasileiros. Parece ser uma onda que começa a chegar ao mercado brasileiro. Tive a oportunidade de assistir uma entrevista com Carlos Piani, sócio-fundador da HPX Capital, a primeira gestora brasileira a levantar um SPAC nos EUA para investimento no Brasil. Decidi dividir com os leitores de nosso blog algumas questões como o que são os SPACs, a dimensão deste mercado nos EUA, como funcionam, quais as principais diferenças com os fundos de Private Equity e finalmente o que empresários devem esperar deste mercado para o âmbito brasileiro.

 

1. O que são os SPACs?
2. Dimensão deste Mercado
3. Como funcionam os SPACs?
4. Diferenças entre SPACs e Private Equity?
5. O que empresários devem esperar deste mercado em âmbito nacional?

 

O que são os SPACs?

 

Em inglês, SPAC é um Special Purpose Acquisition Company. Se traduzirmos para o nosso português, é uma Sociedade de Propósito Específico, ou SPE, cujo propósito é fazer uma aquisição de uma empresa.

Esta empresa é criada com o objetivo de ser listada em Bolsa, ou seja, fazer um IPO^[1]. Ao fazer este IPO, o SPAC passa a deter um determinado volume de capital financeiro e passa a buscar uma empresa no mercado para realizar uma fusão. Caso esta fusão venha a ser aprovada pela Assembleia de Acionistas, o SPAC passa a ser esta empresa operacional com quem a fusão aconteceu de modo que tal empresa passa a ser listada no mercado acionário, uma vez que o SPAC era, desde sua formação, listado em Bolsa.

Fonte: HPX Capital Partners, palestra ao CS em 25/3/2021

Os SPACs são normalmente criados pelos Sponsors, que são profissionais normalmente renomados no mercado, cuja credibilidade é capaz de atrair milhões de dólares em capital na listagem. Estes Sponsors costumam ser ex-executivos bem-sucedidos de empresas líderes em seus mercados de atuação bem como gestores de fundos de investimento. Atualmente há grandes gestores internacionalmente conhecidos que tem iniciado os seus SPACs.

Fonte: HPX Capital Partners, palestra ao CS em 25/3/2021

 

Os SPACs têm 3 momentos em sua existência:

1. IPO: que é bastante simples por se tratar simplesmente do levantamento de caixa e em que o SPAC é simplesmente uma empresa-caixa;
2. prospecção e negociação: este período dura normalmente 2 anos. Basicamente é o período durante o qual os Sponsors estão ativamente buscando a empresa operacional ideal para a fusão. Cada Sponsor terá obviamente uma preferência de setor, porte e geografia para fazer a sua prospecção; e
3. aprovação da transação: é quando ocorre a Assembleia de Acionistas para que o SPAC deixe de existir e a empresa operacional fechada passe a ser listada.

Os SPACs realizam apenas 1 transação de fusão com uma empresa operacional fechada. Este é exatamente o seu objetivo. Portanto a busca é extremamente focada e não permita distração aos Sponsors.

 

Dimensão deste Mercado

 

Este mercado se iniciou nos EUA há mais de 20 anos. Durante os últimos 15 anos, nunca houve um ano em que mais de 100 SPACs foram listados, porém em 2020, este patamar foi rompido e o mercado americano atingiu o recorde de 169 SPACs listados em somente 1 ano. Porém em 2021 até Março, já haviam sido listados mais de 270 SPACs, ou seja, realmente o mercado está presenciando um “boom” de investimentos nesta categoria.

Em 2021, os principais mercados de foco dos SPAC são tecnologia, consumo e saúde.

Fonte: HPX Capital Partners, palestra ao CS em 25/3/2021

Em 2020, a cifra em dólares movimentados chegou a USD 61 bilhões e somente em 2021, estes 270 novos SPACs já representam um volume superior a USD 80 bilhões captados para investimentos. Enfim, os SPACs têm captado montantes por volta de USD 300 milhões para cada investimento a ser feito. Atualmente, há 400 SPACs procurando oportunidades mundialmente.

Fonte: HPX Capital Partners, palestra ao CS em 25/3/2021

 

Como funcionam os SPACs?

 

Como dito anteriormente, o SPAC possui 3 fases em sua vida: a captação e listagem, a prospecção da empresa operacional e finalmente a fusão que é também conhecido como o momento do “de-spacing” pois o SPAC deixa de existir e a empresa operacional, antes fechada, remanesce como listada em mercado de Bolsa de Valores.

Em suma, o SPAC é uma maneira diferente de uma empresa fechada chegar ao mercado de capitais sem passar pelo tradicional processo de Abertura de Capital.

Basicamente, a transação entre SPAC e empresa se caracteriza por ser um M&A tradicional e, portanto, traz uma série de diferenças, ou vantagens e desvantagens, quando comparado ao tradicional processo de Abertura de Capital.

Alguns aspectos que podemos elencar são:

• Com relação ao preço, dado que é uma transação de M&A, não há a habitual flutuação de preços ou mesmo indefinição de preços quando se está próximo ao momento da precificação das ações. Nestes últimos meses, com a recente onda de Aberturas de Capital no Brasil, vimos uma série de empresas desistindo ou até mesmo calibrando para baixo os seus preços de emissão devido à grande pressão dos mercados;
• A definição de preço também pode conter certa flexibilidade por novamente se tratar de uma transação de M&A, podendo ter alguns componentes clássicos como earnouts^[2] e outras ferramentas amplamente utilizadas neste tipo de transação e que não podem ser utilizadas em processo de Abertura de Capital;
• Quanto à exposição da empresa ao mercado, também há diferenças significativas, pois, a mesma não precisa ser exposta ao mercado e sim somente ao SPAC durante as discussões preliminares à fusão e também todo o sigilo e a não necessidade de prospectos públicos fazem com que a empresa fechada permaneça sob um nível de confidencialidade muito maior ao fazer uma transação com um SPAC.

Fonte: HPX Capital Partners, palestra ao CS em 25/3/2021

 

Algumas outras características sobre o funcionamento dos SPACs valem ser mencionadas:

• Quando se inicia, o SPAC mantém os recursos captados em uma estrutura de “trust”. Na Assembleia que aprova o investimento, investidores podem resgatar a sua. Quando uma transação é negada, os Sponsors têm tempo adicional para buscar outra oportunidade. Ao se aprovar a transação, os investidores também podem resgatar a sua parcela. Quando é feito o resgate, os investidores recebem 100% do seu capital corrigido por taxas de juros atreladas a títulos do Governo e, portanto, não se perde o principal até o momento da transação. Se a transação aprovada é bem-sucedida, os investidores provavelmente terão a valorização de seu capital acima do custo de oportunidade baseado em juros de títulos do Governo americano. Normalmente, conforme já mencionado, o prazo médio para haver uma transação tem sido de 1 ano;
• A remuneração dos Sponsors é estruturada em 2 componentes: (1) ações da companhia que não tem liquidez e são de outra classe até a aprovação da transação; e (2) warrants. Em geral, os Sponsors são responsáveis por pagar todos os custos da transação e recebem warrants como contrapartida. O componente de remuneração com ações é padrão, começando com 20% das ações da empresa listada. O componente de warrant depende de como é precificado o IPO. Em geral, os SPACs fazem transações alavancadas e, portanto, na prática isto representa 2 a 4% do resultado final dada a diluição. Isto é avaliado no momento da Assembleia, ou seja, os investidores têm a discricionariedade de definir se a remuneração será a padrão, podendo reprovar a transação inclusive por conta da remuneração. O patrocinador pode alterar a remuneração dele no momento do “de-spacing”. Normalmente, a mudança na remuneração pode ser cancelamento, redução, prorrogação, enfim, é negociável na Assembleia. Por ser um M&A com IPO, há muita flexibilidade;
• A maior parte dos SPACs faz transações minoritárias, ou seja, uma parte minoritária da empresa fechada é listada. Os patrocinadores não são normalmente o novo management ou board da empresa listada. Isto é também bastante flexível;
• É normal que haja captação adicional para investir junto com o SPAC através de um PIPE, trazendo mais dinheiro no momento do anúncio da fusão, fazendo um co-investimento com o SPAC naquela transação;
• Os Sponsors são normalmente submetidos a um período de lock-up^[3] que é de 1 ano, podendo ser adaptado à cada transação. Os controladores da empresa fechada também podem ser submetidos ao lock-up. Os prazos de lock-up tanto dos Sponsors quanto dos controladores podem aumentar ou diminuir a atratividade da transação proposta à Assembleia.

Enfim, estes são alguns dos principais aspectos sobre o funcionamento dos SPACs.

 

Diferenças entre SPACs e Private Equity?

 

Os SPACs são veículos de investimento. Como vimos anteriormente, captam recursos no mercado, na casa dos milhões de dólares, para investimento em empresas operacionais fechadas. Esta atividade é bastante similar ao que fazem os fundos estabelecidos de Private Equity.     

A indústria de Private Equity já está estabelecida no Brasil há muitos anos, tendo ganhado mais pujança a partir dos anos 2000 com o estabelecimento de diversos players locais e a chegada de gestores internacionalmente conhecidos.

Podemos dizer que ambos competem por ativos já no mercado americano e também o farão no mercado nacional. Vale salientarmos as principais diferenças entre ambos os veículos de investimento:

• Os fundos de private equity possuem um longo período de compromisso por parte de seus investidores. Normalmente os investidores ficam obrigados a manter seu capital por um prazo médio de 7 anos com os gestores enquanto os SPACs, conforme já mencionado acima, acabam sendo fundidos com a empresa operacional no prazo médio de 1 ano e por já serem listados permitem ao investidor obter liquidez de forma muito mais rápida;
• Os fundos de private equity investem em diversas oportunidades diferente e são normalmente constituídos sob a estrutura de blind pool, ou seja, o investidor não tem a opção de escolher o ativo que será adquirido. No caso do SPAC, o investidor pode a qualquer momento sair do SPAC inclusive em caso de discordar da empresa selecionada para investimento;
• O SPAC já inicia como um veículo listado em Bolsa de Valores. Quanto o fundo de private equity investe em companhias, não há necessariamente a garantia da futura listagem em Bolsa;
• O fundo de private equity busca empresas não necessariamente maduras do ponto de vista de governança corporativa. Dado o seu prazo de duração, o fundo de private equity terá tempo de implementar a governança. No caso do SPAC, a empresa selecionada já precisa estar em nível avançado de maturidade de governança pois a mesma irá diretamente à Bolsa de Valores e será cobrada pelos investidores de mercado de ações com relação a sua governança.

Enfim, são veículos que sempre coexistirão como no mercado americano e buscarão muitas vezes empresas em estágios diferentes de desenvolvimento.

 

O que empresários devem esperar deste mercado em âmbito nacional?

 

Bem, este mercado já está em maturidade nos EUA pois já está em funcionamento há mais de 20 anos e se tornou uma fração importante das aberturas de capital americanas. No Brasil, não há qualquer sinal de legislação específica sobre o tema. Vale lembrarmos que as normativas da CVM para regular o mercado de private equity no Brasil datam do início dos anos 2000 quando a CVM dispôs sobre o tema através da instrução 391 de 2003 sobre os Fundos de Investimento em Participações. Portanto, esta indústria é relativamente nova no país.

Deste modo, os SPACs brasileiros que poderiam ser chamados de SPEs (Sociedade de Propósito Específico) ou SPAs (Sociedade de Propósito Aquisitivo) deverão vir a ser reguladas nos próximos anos conforme os SPACs listados nos EUA comecem a avançar no mercado brasileiro, adquirindo companhias locais. Obviamente o Brasil precisa desenvolver legislação pertinente em relação a aspectos tributários, legais, segurança patrimonial e semelhança com a listagem de empresas na Bolsa de Valores. Sem dúvida, pela aderência deste mecanismo ao mercado americano, teríamos provavelmente bastante aderência ao mercado brasileiro.

 

 

^[1] IPO ou Initial Public Offering significa a Abertura de Capital da Empresa em Bolsa de Valores

^[2]Earnouts são mecanismos de precificação de empresas utilizados para se vincular parte da valorização a eventos futuros de performance

^[3]Lock-up é o período pelo qual um acionista de uma empresa é impedido de vender a sua participação. Esta obrigação pode ser contratual ou ligada a um evento de liquidez no mercado de Bolsa de Valores